15/06/2026
Últimamente el Banco Central (BCU) ha tomado medidas tendientes a reimpulsar la estrategia de incrementar la pesificación financiera. Este tema no es nuevo y conviene ponerlo en perspectiva para poder evaluarlas de manera apropiada.
Comencemos por mencionar que la dolarización casi total de depósitos y créditos del sistema, así como de la Deuda Pública, fue una de las causas de la magnitud de las crisis bancarias, fiscales y económicas que el país sufrió en 1982 y 2002.
Ya en 2001 existían estudios que advertían sobre esta problemática (denominada “fragilidad financiera”), los que proponían una estrategia con dos pilares para mitigarla: a) reconocimiento de riesgos y fortalecimiento de la Red de Seguridad Financiera y b) recreación de mercados en moneda nacional (i).
Acorde con este enfoque, el país hizo modificaciones en el plano institucional que fortalecieron la Red de Seguridad del sistema, destacándose: a) mayor autonomía técnica y operativa de la hoy Superintendencia de Servicios Financieros (SSF); b) creación del Seguro de Depósitos gestionado de manera independiente por la actual Corporación de Protección del Ahorro Bancario (COPAB) y c) creación del Comité de Estabilidad Financiera.
Asimismo, se avanzó en materia de regulación bancaria tomando como norte los Principios de Basilea, y se generó regulación específica para mitigar la fragilidad financiera, donde destaco la obligación de mayores previsiones cuando el crédito al consumo y empresas es en dólares y los ingresos del deudor (familia o empresa) son en pesos.
También se avanzó en el desarrollo de mercados en pesos. En ese sentido, la creación de la Unidad Indexada (UI) (ii) fue uno de los elementos clave para desdolarizar la deuda pública, con una potente demanda de estos títulos por parte de los actores institucionales de la jubilación por ahorro individual (AFAP en la etapa de acumulación y las aseguradoras, en una actividad monopolizada por el BSE, en la etapa de desacumulación), a la que luego se sumó la Unidad Previsional (UP) indexada al Índice Medio de Salarios. Con el tiempo, la UI se ganó un lugar en el Mercado de Valores con numerosas emisiones de Obligaciones Negociables y de Fideicomisos Financieros. Asimismo y a medida que la baja de la inflación se consolidó, primero en el entorno 8%-10% y ahora entorno a la meta de 4,5%, también se ha incrementado la deuda en pesos nominales, al impulso de las Letras de Regulación Monetaria del BCU y luego de las Notas del Tesoro.
Este impulso en la pesificación de la deuda pública (hoy 54,3% desde valores casi nulos) potenció su sostenibilidad al reducir la exposición a shocks que implicaran depreciaciones bruscas del tipo de cambio real, como las que la afectaron en el pasado. Asimismo, dicho proceso ayudó a rentabilizar el ahorro doméstico y a proteger al pilar de ahorro previsional de shocks asociados a depreciaciones como a revaluaciones (ya sea en la etapa de acumulación como en la de desacumulación).
Entonces, si bien la serie de reformas mencionadas en el primer pilar de la estrategia permitió que el país disponga hoy de un sistema bancario sólido, caracterizado por elevados niveles de capitalización, excelente liquidez y baja morosidad, el gran debe ocurre en la pesificación de los depósitos, donde los denominados en UI son escasos y que, sumados a los en pesos, apenas rozan el 30% del total, lejos de lo que ha logrado avanzar la Deuda Pública.
Este modesto progreso no es inocuo ya que genera desintermediación. En efecto, los depósitos del sistema superan el 50% del PIB, mientras que el crédito doméstico a empresas y familias solo representa el 30%. Eso ocurre porque tenemos 20 puntos del PIB de depósitos en dólares que no se intermedian en el mercado local, sino que se “exportan” en desmedro de financiamiento doméstico para la inversión y el consumo. Asimismo, el menguado peso relativo de la moneda doméstica le quita potencia a la política monetaria, ya que la tasa de interés que controla (TPM mediante) tiene una caja de resonancia de tamaño relativamente reducido para operar sobre el canal de la demanda agregada, puesto que el crédito en pesos es aproximadamente el 50% del crédito total.
Entonces, bregar por una mayor pesificación de los depósitos bancarios no es un capricho chauvinista, sino un objetivo deseable que debería potenciar el crecimiento, mejorar las decisiones de ahorro-consumo de las personas y hacer más eficiente el instrumento de la política monetaria para el control de la inflación.
Y es en con esta perspectiva que debemos analizar la oportunidad y conveniencia de las recientes medidas del BCU.
Las mismas se pueden clasificar en dos tipos: a) cambios en las reglas de encajes por monedas que generan incentivos para que los bancos se inclinen por mayor captación relativa de depósitos en moneda doméstica y b) incorporación de una advertencia sobre supuestos riesgos de tener depósitos en moneda extranjera, de la que los depositantes deben notificarse, al estilo de los octógonos a los que estamos acostumbrados con los alimentos.
Adelanto una visión positiva acerca de los encajes, mientras que la advertencia proyectada no luce eficaz ni conveniente. Asimismo, entiendo necesario impulsar otras acciones que potencien más la pesificación financiera, tanto en el terreno de formación de precios en mercados clave como el de la vivienda (iii), así como en una mejora en la institucionalidad monetaria (mayor autonomía del BCU y una meta de inflación más baja).
Las limitaciones de espacio no me permiten profundizar hoy en ese análisis, el que quedará para próximas columnas.
(i) En Uruguay esta literatura tiene como antecedente “Anatomía y Patología de la dolarización”:
(ii) Se creó por decreto en junio de 2002 y se reforzó en 2004 con la ley 17.761.
(iii) Puede leer una columna anterior sobre este tema