En los últimos años no ha habido episodio más comentado que la debacle de los mal llamados Fondos Ganaderos. Ante tamaño lío, algunos han tratado de atribuir responsabilidad por omisión (desidia) al Banco Central. Otros han cargado las tintas en los propios inversores porque se dejaron engañar con la promesa de remuneraciones muy elevadas (codicia). Tampoco faltaron voces que reclamaron al Estado que se haga cargo de los damnificados.
Más allá de todo el ruido, el desenlace parece ir por dos caminos paralelos: el concurso de acreedores para tratar de rescatar lo que se pueda y la denuncia penal para determinar responsabilidades y castigar a los culpables.
Pero hay otro asunto importante que pocos han abordado hasta ahora[i] y que me interesa profundizar en esta columna: ¿Qué cosas deberíamos cambiar para prevenir este tipo de desastre?
Comencemos por lo conceptual.
Captación de Ahorro Público con ausencia de información relevante para inversores atomizados
Tal parece que la operativa de estas empresas comenzó a la salida de la crisis de 2002 y se inició como una legítima “conexión” entre productores necesitados de fondos para desarrollar actividades ganaderas y personas ajenas al rubro que tenían ahorros disponibles. El negocio era netamente productivo y consistía en compartir los beneficios de esa actividad, donde los que hacían la “conexión” cobraban una comisión por sus servicios. Con el tiempo, todo indica que derivó en captación de Ahorro Público con ese pretexto y terminó en un fraude de tipo piramidal à la Ponzi[ii] comprometiendo montos de tal magnitud que bien podría calificarse como el mayor fraude de la historia en nuestro país.
Nadie sabe bien cuándo ocurrió la mutación del negocio. Pero lo importante -si es que queremos ver qué se puede hacer para prevenirnos a futuro- es entender cuáles fueron las condiciones que permitieron que esto ocurriera y lo hiciera con la magnitud que tuvo.
Lo primero a destacar es que estos fenómenos tienen una mayor oportunidad de ocurrir cuando los inversores disponen de nula o muy escasa información sobre lo que realmente hace la empresa, más allá de lo que promete hacer. Incluso, más allá de lo sofisticado o educado que pueda ser el inversor.
Parece obvio, pero si los inversores hubieran sabido que no siempre había ganado a su nombre; que los ingresos legítimos de la actividad no eran suficientes como para garantizar los rendimientos que se prometían y que la empresa sobrevivía -cumpliendo con sus obligaciones pasadas- solo porque lograba captar recursos frescos y crecientes mientras acumulaba pérdidas patrimoniales descomunales, este fraude piramidal hubiera terminado mucho antes con efectos sensiblemente menores.
Tan poca información había, que las empresas no publicaban balances ni estados de resultados. ¡Parece que ni siquiera los tenían! En esas condiciones, tampoco era posible tener informes de auditoría independientes que garantizaran la plausible veracidad de su situación económico-financiera. Tampoco existían informes de evaluación de empresas especializadas e independientes como las Calificadoras de Riesgo.
Por lo tanto, los inversores no tenían información objetiva alguna sobre el estado de los negocios que se les proponían. Todo reposaba únicamente en la confianza en quienes manejaban las empresas.
Mala Gobernanza
Ahora también sabemos que los dueños de las empresas eran ellos mismos los directores y administradores. Ello no es necesariamente malo en negocios productivos que se financian con capital propio o que se endeudan con empresas especializadas en dar créditos como los bancos, por ejemplo. Estos últimos disponen de recursos y personal capacitado para requerir información y hacer el seguimiento a las empresas a las que le prestan y así poder evaluar razonablemente la capacidad y voluntad de repago del deudor.
Pero cuando hablamos de empresas que toman recursos financieros apelando al Ahorro Público invitando a inversores en general a adquirir, por ejemplo, Obligaciones Negociables en el mercado formal, existen exigencias regulatorias de mantener directores independientes (de los propietarios), de organización empresarial, etc. que apuntan a una gestión orientada a realizar la actividad que se dice realizar, cuestión que devolver las obligaciones en tiempo y forma tenga una probabilidad acorde a los riesgos que se toman y los rendimientos que se ofrecen.
Hecha la ley, hecha la trampa
Con el diario del lunes y con todo lo que sabemos hoy, parece claro que estas empresas apelaron al Ahorro Público de una multiplicidad de inversores poco informados, emitiendo (sin hacerlo formalmente) una suerte de “títulos de deuda” que prometían pagar un interés fijo.
El armado de este negocio de captación podría haberse realizado mediante la figura jurídica del Fideicomiso Financiero con emisión de Títulos de Deuda o Certificados de Participación.
Claro, la conformación de un fideicomiso financiero hubiera implicado el cumplimiento de una cantidad de requisitos legales y la presencia de una serie de mecanismos que protegen a los inversores como los que hemos mencionado más arriba, pero que son onerosos.
Frecuentemente, escuchamos quejas de potenciales emisores, estructuradores e intermediarios acerca de que esos requisitos son tan onerosos que impiden que los negocios entre privados se lleven a cabo. Esa es la posición habitual de quienes perciben la regulación financiera como una intromisión inconveniente del Estado que no deja hacer a los privados.
Sin embargo, en estos casos la regulación y sus costos se justifican porque generan condiciones razonables para que los inversores puedan aquilatar los verdaderos riesgos en los que incurren a la luz de las ganancias que prometen y porque mitigan la probabilidad de que sean directamente objeto de fraude.
Asimismo, los requisitos mencionados terminan protegiendo el Ahorro Público general y fomentan la necesaria confianza en los negocios financieros realizados a través de los mercados formales, favoreciendo el ahorro en sí y su direccionamiento a los sectores productivos, ayudando a que la economía invierta y sea más próspera.
En estos casos la regulación financiera no es un chaleco de plomo para los negocios. En este terreno la regulación en Uruguay se guía por las buenas prácticas internacionalmente aceptadas, resumidas en el campo de los mercados de valores por las recomendaciones y principios de IOSCO (Organización Internacional de Comisiones de Valores).
Notemos que no es un problema ideológico sujeto de discusión entre liberales y estatistas, sino una necesidad para corregir fallas de mercado archiconocidas en la literatura especializada de los negocios financieros: asimetrías de información y riesgo moral.
Propuestas para el futuro
Más allá de que tenemos un buen marco regulatorio, esta debacle puso en evidencia que se encontraron grietas por donde eludirlo. El hueco lo encontraron mediante la captación del Ahorro Público, pero vistiendo el negocio como “no financiero”, propio del sector productivo, sin la emisión formal de Valores – como hubiera sido con el uso del instrumento del Fideicomiso Financiero que mencioné- quedando así por fuera de la regulación y supervisión del Banco Central. Para ello estructuraron contratos que daban apariencia de actividades ganaderas donde la propiedad de los animales supuestamente entregada a los inversores fue un elemento clave.
A mi juicio, achicar las grietas de la regulación requiere establecer que todas las empresas que apelen a la captación del Ahorro Público -atrayendo múltiples inversores usualmente poco sofisticados- tengan la misma obligación de cumplir con los requisitos de aquellas que hoy ya están sujetas a regulación y control del Banco Central como actoras del Mercado de Valores, aunque no sean empresas de naturaleza financiera y, en principio, no emitan instrumentos financieros convencionales.
Esta experiencia nos enseña que lo relevante está en que hoy puede haber empresas que procuran y logran el acceso al Ahorro Público, prometiendo devolver los recursos adquiridos más rendimientos (no importa si son fijos o variables) por fuera de la regulación, sin cumplir con los requisitos mínimos que permiten hacer una evaluación apropiada del negocio subyacente y sus riesgos por parte de los inversores (asimetrías de información), ambientando la posibilidad de ingresar en verdaderos fraudes piramidales como los que hemos visto (riesgo moral). Definir esas actividades como no financieras para eludir la obligación de cumplir con la regulación fue el intersticio aprovechado para desarrollar estos negocios. Si todas hacen lo mismo, todas deberían cumplir con los mismos requisitos.
En paralelo, tengo la impresión de que también deberían revisarse aspectos penales para que se castigue de manera más severa estos delitos que dañan el Ahorro Público, pues parece que quienes han sido responsables de tamaño desaguisado, perjudicando a miles de personas en cientos de millones de dólares y, eventualmente, afectando la confianza en otros instrumentos de canalización de ahorro, terminarán pagando sus delitos con penas que pueden llegar a ser irrisorias. Por el contrario, estas deberían ser lo suficientemente duras, operando como verdaderos muros de contención ante la tentación de pergeñar este tipo de fraudes[iii].
[i] Destaco en este terreno la columna de opinión de Jean Jacques Bragard publicada el 31 de enero en El Observador, con la que tengo muchas coincidencias: https://www.elobservador.com.uy/opinion/quien-paga-la-cuenta-n5982514
[ii] Al respecto recomiendo leer la columna de Aldo Lema del 3 de febrero pasado: https://www.elpais.com.uy/economia-y-mercado/debacle-y-lecciones-fondos-ganaderos-en-uruguay
[iii] Rodrigo Rey ha señalado la importancia de este defecto en la legislación nacional en comparación con otros países: https://ladiaria.com.uy/economia/articulo/2025/1/la-regulacion-de-los-fondos-ganaderos-el-ahorro-publico-es-una-vaca-sagrada/
Es difícil no estar de acuerdo con lo escrito. Ahora bien, no aplica ni explica lo ocurrido en totalidad. 1) No sabemos y el artículo tampoco arriesga si esto fue un negocio que empezó bien y terminó mal o una estafa lisa y llana orquestada como tal desde el principio o las dos cosas. Parece difícil y no va a ser un problema menor llegar la respuesta. No hay «bicicleta» que aguante 20 años en estos montos.
2) Si resulta tan claro ahora que no era viable un esquema financiero como este, cómo se explica las figuras que «entraron» y que son actores especializados (ministros, economistas, agrónomos, periodistas, etc) y no la «vieron venir»
3) o sea que ni expertos, ni otarios ni codiciosos son tales.
4) Enrique cuanto al bajo nivel de sospecha, además del párrafo 3, preguntamos: y las mutualistas que quiebran? La caja profesional? Los créditos que regalan cuotas o se ofrecen para pagar otro crédito? O comprar a crédito más barato que al contado? En fin
A los efectos de la columna(´Cómo cerrar las griestas regulatorias por donde se metieron a desarrollar estos negocios de captación de ahorro público) no es relevante cuándo empezaron a operar así.
Las otras preguntas tampoco tienen relación con el objetivo planteado en la columna.